Риск и доходность финансовых активов в россии. Уроки банковской аналитики или «аналитика с нуля» (продолжение) Средняя доходность работающих активов

Анализ доходности активов является важнейшим направлением анализа качества управления активами банка. Доходность активов означает их способность приносить доход, создавать источник для развития банка и укрепления его капитальной базы. Повышение доходности активов имеет для банка принципиальное значение, по­скольку их повышение означает рост прибыли банка. При этом ме­жду показателями риска и доходности существует прямая связь - чем выше доходность, тем, как правило, выше и риск.

С точки зрения доходности активы делятся на следующие группы:

Активы приносящие доход (работающие), - краткосрочные и среднесрочные ссуды; средства, вложенные в операции с цен­ными бумагами; валютные операции;

Активы, приносящие менее значимые (незначительные) дохо­ды - факторинговые форфейтинговые услуги; лизинг; уча­стие в промышленном инвестировании, в деятельности дру­гих хозяйственных структур; средства, размещенные на корс­четах в банках не имеющие постоянной доходности, но, которые могут, при определенных обстоятельствах, приносить доход - просроченные ссуды (в рублях и валюте); векселя, неоплаченные в срок и опротестованные; денежные средства в кассах банка (в рублях и валюте); они представляют собой существенный резерв при формировании доходов банка, а потому выявление и устранение причин, не позволяющих им его приносить, является важнейшей задачей анализа активов данной группы;

Активы, не приносящие доходов, - средства, отвлеченные в расчеты резервы, в том числе на счетах в Центральном Банке внутрибанковские расчеты дебиторская задолженность;

Прочие активы - имущество банка и его расходы.

Основные средства банка в отличие от основных средств пред­приятия не являются производительными в принятом смысле этого слова, а значит, приносящими доход, тем не менее они являются условием получения этого дохода.

После группировки активов, необходимо определить: удельные веса активов первых трех групп в совокупных активах банка; их ди­намику; размер доходных активов, приходящихся на единицу соб­ственного капитала и на единицу привлеченных средств; активы с наибольшей доходностью и их отношение к сумме всех привлечен­ных средств; абсолютный и относительный прирост или снижение за рассматриваемый период активов, приносящих доход (отношение до­ходных активов на конец периода к доходным активам на начало пе­риода, а также отношение удельного веса доходных активов в суммар­ных на конец периода к удельному весу доходных активов на начало).

Данные о доходах банков приводятся в их отчетах о прибылях и убытках. Средний размер активов за анализируемый период опре­деляется на основе балансовых отчетов на начало и на конец пе­риода как средняя арифметическая величина. Основными видами доходов Сбербанка являются доходы, полученные в виде процентов от следующего: ссуд, предоставленных клиентам (некредитным ор­ганизациям); ссуд, размещенных в кредитных организациях; совер­шения операций с ценными бумагами с фиксированным доходом; переоценки иностранной валюты; комиссионных доходов.

Из общей суммы прироста доходов Сбербанка РФ за 2006 г., которые увеличились по сравнению с предшествующим годом в

1,5 раза, основная их часть была получена за счет роста доходов от кредитных операций.

1. Наиболее быстрыми темпами росли доходы от предоставле­ния ссуд клиентам - некредитным организациям, т.е. физическим и юридическим лицам. За период с 1 января 2006 г. по 1 января 2007 г. объем ссуд, предоставленных физическим лицам увеличился в 1,9 раза, а удельный вес доходов, полученных за счет этого акти­ва, составляет в банке 88,3%.

2. Сберегательный банк РФ получен также доход от размещения своих средств в других кредитных организациях. В современных усло­виях роль межбанковского кредитования как основного инструмен­та управления рублевой ликвидностью существенно возросла. Хотя уровень межбанковских ставок остается более низким, чем ставки и показатели доходности других финансовых инструментов, тем не менее у отечественных банков пока мало альтернативных инстру­ментов управления своей ликвидностью.

3. Доля доходов от операций с ценными бумагами в общей сум­ме доходов банка снизилась с 15,8% на 1 января 2006 г. до 10,2% на 1 января 2007 г. по причине сложившегося уровня доходности на рынке ценных бумаг, а также значительных темпов роста дохо­дов от кредитов. Сокращение доли процентных доходов от вложе­ний банков в долговые обязательства (как государства, так и кор­поративных клиентов) обусловлено снижением функциональной макроэкономической роли рынка ОФЗ в качестве источника фи­нансирования бюджета, инструмента проведения денежно кредит­ной политики государства, а также снижением его роли как спе­кулятивного сегмента отечественного финансового рынка, что, в свою очередь, ведет к снижению реальной (с учетом инфляции) до­ходности данных инструментов (в конце 2001 г. она была нулевой, а сегодня составляет порядка нескольких процентов). Сегодня ры­нок ОФЗ в основном осуществляет свои функции инструмента управления ликвидностью, а также индикатора стоимости кратко- и среднесрочных безрисковых заимствований.

Необходимо также учитывать, что доходы по долговым обяза­тельствам в виде процентов (купонов) являются отдельной катего­рией доходов. При совершении операций с процентными (купон­ными) долговыми обязательствами бухгалтерский учет накопленно­го процентного (купонного) дохода уплаченного и полученного ведется отдельно, а при определении доходов/расходов от выбытия (реализации) ценной бумаги разница между уплаченным при по­купке ценной бумаги купоном и полученным доходом относится на счета по учету доходов и расходов от перепродажи.

4. Доходы, полученные от операций с иностранной валютой и другими валютными ценностями, являются достаточно стабильны­ми у отечественных коммерческих банков и вполне высокими. В Сберегательном банке РФ основная их часть получена в виде чис­тых доходов от операций с иностранной валютой (увеличились по сравнению с 1 января 2006 г. по 1 января 2007 г. на 7,7 млрд руб.). Другие доходы от операций с иностранной валютой, наоборот, суще­ственно снизились (от переоценки иностранной валюты они соста­вили на 1 января 2007 г. отрицательную величину). Это объясняется тем, что ситуация с валютными операциями в структуре российско­го финансового рынка сегодня такова, что обороты конверсионных операций рубль / доллар, проводимых банком существенно пони­жаются. Предсказуемая динамика валютного курса рубля в значи­тельной степени сужает возможности проведения спекулятивных конверсионных операций. При этом в значительной степени растут доходы банков от проведения прямых межбанковских конверсион­ных операций, минуя биржевой сегмент валютного рынка.

6. Размер комиссионных доходов по услугам клиентам и банкам (по кассовым операциям, по операциям инкассации, расчетным операциям, выданным гарантиям, другим операциям), включаемым в статью «Другие полученные доходы», напрямую зависит от издер­жек, связанных с обслуживанием клиентов, размера платы, взимае­мой другими банками за аналогичные услуги, степени автоматизации банковских операций, других факторов. Ускоренный рост комисси­онных операций банка определил существенное увеличение объема полученных за год комиссионных доходов с 54 241 688 тыс. руб. до 73 540 209 тыс. руб. или в 1,6 раза.

В ходе проведения анализа совокупных доходов банка, осущест­вляемого в разрезе классификации, принятой в Отчете о прибылях и убытках (форма 102), необходимо также: выяснить причины по­явления новых видов доходов либо сокращения (полного исчезно­вения), получаемых ранее; определить надежность доходов, ста­бильность и возможность сохранения их в перспективе; выявить долю нестабильных и неординарных доходов, а также доходов с по­вышенным риском.

При этом следует иметь в виду, что относительно стабильным, в современных условиях являются процентный доход, получаемый по кредитам, беспроцентный доход от банковских услуг, доходы от операций с иностранной валютой. К нестабильным относятся дохо­ды от операций с ценными бумагами и от нестандартных (нетради­ционных) операций.

Ликвидность активов

Ликвидность активов означает их способность быстро обращать­ся в наличность. По мере снижения способности активов обра­щаться в наличность их подразделяют на высоколиквидные, лик­видные, активы среднесрочной ликвидности, активы долгосрочной ликвидности, неликвидные. Чем выше риск, присущий активам, тем ниже их ликвидность.

1. В практике отечественных банков высоколиквидные активы (мгновенной ликвидности) состоят, как правило, из наличности и приравненных к ней средств (средств на корсчетах, хранящихся в ЦБ РФ).

2. К ликвидным активам могут быть отнесены кредиты, выдан­ные банком в рублях и иностранной валюте, со сроком погашения в течение ближайших 30 дней, а также другие платежи в пользу кре­дитной организации, подлежащие перечислению в течение бли­жайших 30 дней (дебиторы, суммы переплаты, подлежащие возврату кредитной организации на отчетную дату из фонда обязательных ре­зервов); средства на корсчетах и в расчетах в российских и в зару­бежных банках стран, входящих в «группу развитых». Развитие рынка ценных бумаг в России позволяет относить к ликвидным активам и краткосрочные (до 30 дней) вложения в торговые ценные бумаги, приобретаемые для перепродажи и получаемые по договорам займа.

3. Активы среднесрочной ликвидности включают кредиты со сроком погашения от 30 до 180 дней, а также инвестиции в ценные бумаги (удерживаемые до погашения и предназначенные для продажи), раз­мещенные средства в депозиты в других банках с тем же сроком.

4. Активы долгосрочной ликвидности включают следующие акти­вы: все кредиты, выданные кредитной организацией в рублях и иностранной валюте сроком свыше 180 дней; средства, инвестиро­ванные в акции, долговые обязательства и другие финансовые ин­струменты с аналогичным сроком; размещенные банком средства в депозиты, в том числе, в драгоценных металлах, с оставшимся сро­ком погашения свыше года; а также выданные банком гарантии и поручительства сроком действия свыше года.

5. Неликвидными являются следующие активы: просроченные кредиты; сомнительные к возврату долги; здания, сооружения бан­ка; некотируемые ценные бумаги; инвестиции в недвижимость.

Определение

Рентабельность активов (return on assets , ROA ) - финансовый коэффициент, характеризующий отдачу от использования всех активов организации. Коэффициент показывает способность организации генерировать прибыль без учета структуры его капитала (финансового левериджа), качество управления активами. В отличие от показателя " собственного капитала", данный показатель учитывает все активы организации, а не только собственные средства. Поэтому он менее интересен для инвесторов.

Расчет (формула)

Рентабельность активов рассчитывается делением чистой прибыли (как правило, за год) на величину всех активов (т.е сальдо баланса организации):

Рентабельность активов = Чистая прибыль / Активы

В результате расчета получается величина чистой прибыли с каждого рубля вложенного в активы организации. Часто, чтобы получить более наглядное, процентное соотношение в формуле используют умножение на 100. В этом случае показатель также можно интерпретировать как "сколько копеек приносит каждый рубль, вложенный в активы организации".

Для более точных расчетов в качестве показателя "Активы" берется не значение на конкретную дату, а среднее арифметическое значение - активы на начало года плюс активы на конец года делят на 2.

Чистая прибыль организации берется по данным "Отчета о прибылях и убытках", активы - по данным Баланса.

Если расчет производят не за год, а за другой период, то для получения результата в сопоставимом с годовым виде используется формула (в частности, в программе "Ваш финансовый аналитик"):

Рентабельность активов = Выручка*(365/Кол-во дней в периоде)/((Активы на начало + Активы на конец)/2)

Нормальное значение

Рентабельность активов сильно зависит от отрасли, в которой работает предприятие. Для капиталоемких отраслей (таких, как например железнодорожный транспорт или электроэнергетика) этот показатель будет ниже. Для компаний сферы услуг, не требующих больших капитальных вложений и вложений в оборотные средства, рентабельность активов будет выше.

Одной из важнейших характеристик класса активов являются его риск и доходность. В статье Asset Allocation про я подробно описывал риск и доходность зарубежных классов активов. В этой статье я проанализирую российские активы: акции, облигации, золото и валюту. Какую долгосрочную доходность они приносили и какова степень их риска.

Акции. Индекс ММВБ.

Индекс ММВБ начал отсчет 1 сентября 1997 года со 100 пунктов. С тех пор прошло почти 19 лет и 1 июня 2016 года значение индекса составило 1899 пункта, то есть он вырос почти в 19 раз. Перед тем, как оценить риск и доходность российского индекса, нужно провести небольшой ликбез, потому что доходность можно считать по разному.

Средняя арифметическая доходность — это когда рассчитывается среднее арифметическое значение множества доходностей за один и тот же период. Например, у нас есть доходность за каждый год за три года: +10%, +15%, -11%. Среднее арифметическое будет (10+15-11)/3=4,66%. Это показывает, какую в среднем можно было получить доходность за один год.

Средняя геометрическая доходность (CAGR) — это когда берется конечное и начальное значение индекса и рассчитывается, на сколько процентов он рос в среднем за год. Например, индекс вырос со 100 до 350 пунктов за 3 года. Геометрическая доходность будет равна частному 350/100, возведенному в степень 1/3, минус 1: ((350/100)ˆ1/3)-1 = 0,518 или 51,8%. Эта доходность в отличие от предыдущей учитывает сложный процент и показывает средний ежегодный рост за взятый промежуток времени. Если взять предыдущий пример, то геометрическая доходность рассчитывается так: ((1,1*1,15*0,89)ˆ1/3)-1 = 4%.

В качестве меры риска используется стандартное отклонение. Стандартное отклонение показывает в какой степени множество значений доходности отклоняется от среднего арифметического. Например, если СА 20%, а СО 40%, это означает, что в 70% случаев доходность лежит в диапазоне от -20% до +60%.

Теперь, когда мы разобрались в расчетах и отличиях, можно перейти к конкретным цифрам. с 1997 по 2016 год средняя арифметическая доходность индекса ММВБ за год составила 33,4%, стандартное отклонение 67%. Максимальное значение 399%, самое сильное падение -79%. Среднее геометрическое 17%, то есть в среднем индекс рос на 17% в год.

Для расчета я брал скользящую годовую доходность, например январь 2015-январь 2016, февраль 2015-февраль 2016 и так далее. Такая методика охватывает гораздо большее количество годовых периодов и позволяет более точно проанализировать риск и доходность инструмента в отличие от обычной методики, когда берется только доходность за календарный год, то есть от января к январю.

Однако, 1 год инвестирования — это очень маленький срок для акций. Далее я покажу, как меняется риск и доходность при инвестировании на более длительные сроки: 3 года, 5 лет, 8 лет и 10 лет. На графике ниже показана максимальная и минимальная среднегодовая доходность за выбранный период и среднее арифметическое этих доходностей. Можно заметить, что с увеличением срока инвестирование разброс доходностей сужается и стремится к среднему. Например, за 5 лет максимальная доходность составила 57% годовых, а минимальная -7%. При этом среднее арифметическое значение всех периодов лежит около 20%. Исключением является только срок инвестирования в 1 год, что говорит об очень высокой волатильности акций на таком коротком сроке.

На следующем графике можно визуально оценить динамику скользящей доходности. Годовая линия сильно колеблется, то сильно вырастая вверх, то сильно падая вниз. Основные колебания пришлись на кризисы — 1998 и 2008 год. Пятилетняя линия выглядит гораздо более сглаженной и плавной, а десятилетняя еще в большей степени. В последние периоды годовая доходность стремится к нулю, так как фактически с 2008 года индекс находится в боковике и только-только достиг прежних уровней спустя 9 лет.

Какие выводы можно сделать из этих цифр и графиков? Во-первых, чем больше срок инвестирования в акции, тем меньше стандартное отклонение и больше предсказуемость доходности. Во-вторых, с увеличением срока инвестирования уменьшается величина убытка и вероятность его получить. На сроке 10 лет не было ни одного убыточного периода. В-третьих, несмотря на большой потенциал доходности, на длительном сроке акции могут принести низкую доходность. Например, за те же 10 лет в худшем варианте можно было получить всего лишь 3% в среднем в год (без учета дивидендов).

Российские облигации

Российские облигации можно поделить на несколько подклассов: государственные, муниципальные и корпоративные. Я рассмотрю только государственные и корпоративные. выпускаются Министерством Российской Федерации и для отражения их динамики существует индекс московской биржи RGBI TR — это индекс полной (совокупной) доходности. Отсчет данного индекса начинается с 30 декабря 2002 года.

В качестве бенчмарка корпоративных облигаций я буду использовать индекс IFX Cbonds — это тоже индекс полной доходности, который начал свой отсчет на год раньше — 1 января 2002 года. Московская биржа так же ведет индекс корпоративных ценных бумаг MICEXBITR, но его динамика на мой взгляд почему-то аномальна, поэтому его я использовать не буду.

Средняя годовая арифметическая доходность ОФЗ составила 9,6%, стандартное отклонение 9,7%, средняя геометрическая 10,5%. За год максимум можно было получить 41,7%, в худшем случае падение составило -14,8%.

Корпоративные облигации приносили в среднем 11% в год, при риске 7,7%. Среднегодовой рост 11,1%.

C увеличением срока инвестирования диапазон доходности так же как и у акций снижается и стремится к средней. Однако даже по облигациям на сроке 3 года результат мог оказаться нулевым.

Золото

Цены на золото устанавливаются Центральным Банком РФ. На сайте ЦБ присутствуют данные, начиная с августа 1997 года.

Средняя арифметическая годовая доходность золота составила 29,6% при стандартном отклонении 52,5%. В лучшем случае за год можно было заработать 267,2%, в худшем получить убыток -23%. За почти 20 лет золото приносило 22,2% годовых.

Максимум, который можно было бы получить за 3 года, составил 62% годовых, минимум -3%. За 10 лет максимум 29,4%, минимум 12,4%. Среднее значение доходности 18,6%.

Доллар США

Курс доллара США так же как и золото, рассчитывается Центробанком. На сайте присутствуют данные с февраля 1998 года.

На сроке 1 год средняя арифметическая доходность вложений в доллар США составила 17,5%, стандартное отклонение 52,8%. За год максимум можно было заработать 296,5%, в худшем случае -16,2%. Среднегодовой рост за 18 лет 13,8%.

C увеличением срока инвестирования средняя падает до уровня 3-4% годовых.

Если объединить все классы активов в единую таблицу, то получится следующее:

Доходность активов за 1 год инвестирования

Здесь я еще добавил доходность банковских депозитов начиная с 1995 года. В среднем депозиты со сроком на 1 год приносили 13,7% при стандартном отклонении 15,8%. Высокая средняя объясняется крайне высокими процентными ставками в 90-х годах. Например, в 95-м году можно было открыть вклад с космической по сегодняшним меркам доходностью 96%.

Однако такое сравнение инструментов не совсем корректное, так как неверно сравнивать доходность на различных временных интервалах. Разные экономические циклы и кризисы могут сильно влиять на значения риска и доходности. Поэтому ниже таблица, где сравниваются инструменты за один и тот же промежуток времени — с января 2003 года, который обусловлен началом отсчета индекса государственных облигаций. Этот отрезок времени уже не захватывает кризис 98 года, поэтому цифры доходности более умеренные.

Если брать среднегодовую доходность (CAGR), то на данном сроке лучше всего показало себя золото, на втором месте акции, в роли аутсайдера — доллар, несмотря на сильную девальвацию национальной валюты.

Чтобы нагляднее оценить волатильность доходности на сроке инвестирования 1 год можно взглянуть на этот график. На нем изображены годовые доходности каждого актива. Годовая доходность акций самая непостоянная и подвержена сильным колебаниям. Золото и доллар чуть более стабильны, но тоже могут сильно расти и падать.

Реальная доходность активов

Все вышеприведенные цифры — это номинальная доходность. Но номинальная доходность ничего не говорит о реальном увеличении вложений. Те же банковские депозиты с доходностью 96% в 1995-м году — это на первый взгляд очень много. Но при инфляции 131%, которая была в то время, это совсем мало. Поэтому нужно смотреть не номинальную, а реальную доходность, чтобы понять приносит актив реальную прибыль или нет. Прошу обратить внимание, что для расчета реальной доходности используется эта .

В таблице ниже показаны средние значения годовой доходности активов и инфляции. Среднее значение годовой инфляции с 2003 года составило 9,8%. В правой части таблицы посчитана реальная доходность активов. Для ее расчета из номинальной годовой доходности вычиталась инфляция за аналогичный период, после чего рассчитывалось среднее арифметическое множества результатов за весь период. Как видно, реальную доходность за указанный срок смогли принести только два актива — золото и акции. Все остальные показали результат либо на уровне либо хуже инфляции. В аутсайдерах доллар и депозиты.

Средняя доходность активов на сроке 1 год

Графически эту таблицу можно представить на диаграмме риск — доходность.

Если посчитать среднегодовые реальные темпы роста за этот же срок, то получатся следующие цифры. Инфляция за 13,5 лет составила 9,8%. Реальная доходность индекса ММВБ 4%, золота 5,6%. Результат облигаций на уровне инфляции, а доходность доллара отрицательная.

Среднегодовые темпы роста, реальные и номинальные

Напоследок замечу, что доходность индекса ММВБ не учитывает получение и реинвестирование дивидендов. С их учетом реальный рост индекса был бы на 2-3% больше. А доходность корпоративных облигаций не учитывает, что с купонного дохода платится налог.

Эти цифры можно сравнить с реальной долгосрочной доходностью зарубежных активов. Например, реальная доходность акций США почти равна реальной доходности индекса ММВБ с учетом дивидендов. А доходность зарубежных облигаций заметно больше реальной доходности российских. Золото на заданном отрезке времени в России было более выгодно, чем его долгосрочный результат зарубежом.

Следует еще отметить, что выбранный промежуток 2003-2016 по меркам долгосрочных инвестиций не такой уж и большой, и в будущем цифры могут поменяться. Но даже имеющиеся результаты можно использовать в своих прогнозах, а чем я расскажу в следующей статье.

Основными экономическими характеристиками любого финансового актива являются ее стоимость, доход, доходность и риск. На основе этих параметров принимается управленческое решение.

Рыночная стоимость или цена (market value) - внешняя стоимость актива, которая определяется спросом и предложением. В свою очередь, спрос и предложение определяется ожиданиями инвесторов, которые основаны на информации о будущем. Цена актива - объективная величина, но часто не отражает действительного состояния дел из-за неадекватности и ассиметричности информации, неадекватности восприятия и интерпретации информации и неадекватности действий инвесторов.

Внутренняя (фундаментальная, действительная, истинная, ожидаемая, справедливая, теоретическая) стоимость актива (intrinsic value, fair value) – цена, которую актив должен иметь, если исходить из всех факторов в условиях свободного рынка. Внутренняя стоимость ценной бумаги аналогична потребительной стоимости товара. Внутренняя стоимость при условии правильного учета факторов является вполне адекватной величиной, но по своей природе субъективна и множественна.

Если внутренняя стоимость V превышает текущую рыночную цену P, т.е. цена занижена и имеет смысл приобрести актив. Если цена полностью отражает внутреннюю стоимость, то спекулятивные операции с активом нецелесообразны. Внутренняя стоимость актива первична, а цена вторична, поскольку в условиях равновесного рынка цена количественно выражает внутренне присущую активу стоимость и стихийно устанавливается как средневзвешенное мнение инвесторов (аналитиков).

Основой эффективного функционирования любого рынка является информация. Для финансовых рынков существуют следующие виды информации:

статистическая (цены, объем сделок, размер ди­видендов, доходность и др.);

аналитическая (аналитические обзоры и оценки, рекомендации инвесторам, судебные прецеденты и т.п.);

нормативная (законодательные и нормативные акты, регулиру­ющие выпуск и обращение ценных бумаг).

Финансовый рынок эффективен (efficient financial market) когда курсы ценных бумаг отражают всю общедоступную информацию (об экономике, финансовых рынков и конкретной компании). Вследствие этого цены быстро изменяются в соответствии с новой информацией. Таким образом, курсы ценных бумаг случайным образом колеблются относительно фундаментальной стоимости. Движущей силой эффективности рынка выступают личные интересы, поскольку инвесторы стараются купить недооцененные или продать переоцененные активы. Чем больше участников рынка и чем скорее информация становится их достоянием, тем более эффективным должен быть рынок.

Новая информация может привести к изменению внутренней стоимости, однако предсказать дальнейший ход этого изменения невозможно. Таким образом, не удается воспользоваться данными о курсе ценной бумаги в прошлом, чтобы предсказать его будущие изменения и получить прибыль. Бесполезным может оказаться и пристальное внимание к выпускам новостей, поскольку ко времени, когда инвестор сможет что-то предпринять, цены уже изменятся согласно принципам эффективного рынка. Если инвесторам повезет, им придется в среднем довольствоваться нормальной (ожидаемой) доходностью, соответствующей рискованности вложения.

Определяют три степени эффективности рынка:

1. Слабая степень эффективности (weak-form efficiency): текущие цены полностью отражают прошлую информацию о ценах (historical sequence of prices). Другими слова информация о ценах в прошлом не улучшит качество их прогноза на будущее.

2. Средняя степень эффективности (semistrong-form efficiency): текущие цены полностью отражают всю общедоступную информацию (all publically available information) включая и такие источники, как годовые отчеты и выпуски новостей.

3. Сильная форма эффективности (strong-form efficiency): текущие цены отражав всю информацию (all information) как общественного, так и частного характера (т.е. внутреннюю информацию компаний, недоступную широкой общественности).

Практика показывает, что рынок обыкновенных акций, например, на Нью-йоркской фондовой бирже (NYSE), является довольно эффективным. Единственный путь получить значительную прибыль - это располагать внутренней информацией о компании, т.е. такой, которая известна лишь ее руководителям и должностным лицам, но не широкой общественности. Но здесь Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) пресекает попытки "инсайдеров" (людей, имеющих отношение к компании и располагающих конфиденциальными данными) нечестным образом извлечь прибыль неизвестной широкой общественности информации. Если же курсы ценных бумаг несут в себе всю доступную широчайшим кругам информацию, они много могут сказать о будущем. На эффективном рынке на большее надеяться не приходится.

Вместе с тем, существуют аномалии (исключения), которые ставят под сомнение эффективность рынков (например, крах фондового рынка в США 19.01.1987, повлекший за собой его 20%-ное падение рынка за несколько часов). Они-то и ставят под сомнение то, что рыночные цены воплощают в себе имеющуюся информацию и, следовательно, что им можно полностью доверять. Возможно, они - лишь следствие неизвестных или непонятных процессов.

Эффективность рынка ставит интересный парадокс. Гипотеза об эффективности фондовых рынков оказывается верной только в том случае, если достаточно большое число инвесторов не верят (disbelieve) в его эффективность и сообразно ведут себя. Другими словами, предпосылка теории состоит в том, что достаточно большое число участников рынка в своем стремлении извлечь прибыль быстро получают и анализируют всю информацию. И наоборот, как только указанная деятельность по сбору данных и составлению оценок прекращается, финансовые рынки становятся значительно менее эффективными.

Как правило, цена адекватно отражает доступную существенную информацию и внутреннюю стоимость актива на эффективных рынках (efficient markets). Для менее эффективных рынков, где информация менее доступна и более ассиметрична, цена отражает внутреннюю стоимость актива в меньшей степени.

При определении внутренней стоимости актива (ценной бумаги), необходимой для прогнозирования рыночной цены актива и капитализации фондового рынка используются три основные теории или подхода: технократическая, фундаментальная и теория «ходьбы наугад» (случайных блужданий, случайных событий) (Рис.2.1).

Технократы (или «чартисты» от англ. chart - график), предлагают двигаться от прошлого к настоящему и утверждают, что стоимость ценной бумаги может быть основана на прошлой информации с рынков (цены, объемы торгов и пр.). Предполагается, что рынок является адекватным механизмам, который анализирует и учитывает всю информацию. Технократический (технический) подход отрицает случайность движения цен, т.е. основывается на наличии устойчивой тенденции. Анализ трендов в рамках технического анализа позволяет оценить соответствие текущей цены и внутренней стоимости. Как правило, технический подход используется в краткосрочном анализе (на период до года).

Фундаментальный подход исходит из того, что внутренняя стоимость оценена как дисконтированная стоимость ожидаемых будущих денежных потоков актива. Данный подход используется в долгосрочном анализе. Здесь аналитик прогнозирует внешние и внутренние факторы (силы), влияющие на будущие доходы по ценной бумаге (например, дивиденды для акции) и принимает решение. Изменяются факторы, изменяются оценки стоимости и формируется управленческое решение относительно ценной бумаги. Наиболее очевидное решение связано с покупкой или продажей ценной бумаги. Вместе с тем, могут иметь место более сложные решения, связанные, например, с куплей или продажей части ценных бумаг, ожиданием новой информации и сделками с другими ценными бумагами (например, опционов).

Далее управленческие решения выполняются, что через закон равновесия спроса и предложения влияет на рыночную цену. В свою очередь, изменение рыночной цены также может быть воспринято инвесторами как фактор (сигнал), что является стимулом к дальнейшим действиям.

Факторы, влияющие на стоимость ценной бумаги конкретного эмитента, можно условно разделить на:

Системные (макроэкономические);

Политические (государственные);

Международные (финансовых рынков);

Отраслевые (отрасли эмитента и связанных отраслей);

Предприятия (эмитента).

Прогноз макроэкономических факторов основан на информации о перспективах развития экономики, например по показателям ВВП, инфляция, безработица и т.д. Важными фундаментальными факторами для экономики являются цены ресурсов (материальных, трудовых и финансовых). Например, для рынков России, существенным фактором являются мировые цены на нефть и другие сырьевые ресурсы. Мировые цены на нефть определяются на двух основных площадках: IPE (Лондон) и NYMEX (Нью-Йорк). Лучшие по качеству мировые марки нефти обозначаются термином Brent. Для оценки их стоимости рассчитывается специальный индекс IPE Brent Index, включающий сорта Brent, Forties и Oseberg, один базисный пункт соответствует 0,01 долл./баррель). Российские марки нефти (Urals) имеют несколько худшие характеристики качества и относительно низкие цены.

Среди важных фундаментальных факторов следует также указать такой фактор как ставка процента, отражающая стоимость финансовых ресурсов в экономике. Например, сегодня отчетливая тенденция роста процентных ставок в мире (в США, Европе и Японии) оказывает понижающее давление на рыночные цены финансовых инструментов.

На развивающихся рынках, где государство еще не отладило механизмы управления относительно велико влияние политических факторов. Примеры влияния государства (позитивные и негативные) можно видеть, как на отдельных предприятиях, прежде всего стратегических отраслей, так и на рынке и экономике в целом. Среди факторов, не способствующих развитию финансовых рынков, следует отметить высокую инфляцию.

Факторы могут оказывать влияние сложным образом. Например, рост стоимости нефти на мировых рынках приводит к росту издержек и инфляции внутри страны. Это в свою очередь, приводит к росту спроса и стоимости и других энергоносителей, что является негативным фактором для предприятий и ценных бумаг многих отраслей (например, транспорт, энергетика).

Но возрастают доходы и рентабельность экспортеров нефти. Возрастает спрос на продукцию связанных отраслей (например, машиностроение, банки и т.д.). В более отдаленной перспективе это стимулирует внутренний спрос и рост производства внутри страны. Повышенный приток иностранной валюты в страну постепенно приводит к укреплению обменного курса национальной валюты. Это выгодно импортерам, которые увеличивают ввоз как инвестиционных товаров (машин, оборудования, технологий), так и потребительских товаров. Но укрепление обменного курса снижает конкурентоспособность отечественных (неэнергетических) товаров и повышает конкурентоспособность импортных товаров (на мировых и отечественных рынках). Вмешательство государства (политический фактор) в этот процесс является в значительной степени непредсказуемым, что вызывает неопределенность (риск) в оценке стоимости ценных бумаг.

При принятии индивидуальных инвестиционных решений следует разделять краткосрочные факторы, действующие в ближайшей перспективе (от нескольких месяцев до года) и долгосрочные факторы, действующие от года и более. Это обязательно необходимо учитывать в сочетании с целями инвестора, например, с горизонтом инвестирования.

Факторы эмитента (внутренние факторы), оказывающие решающее влияние на стоимость ценных бумаг, прогнозируются с учетом экономического и финансового состояния предприятия и рынков, на которых они работают. Более подробно фундаментальные показатели предприятия рассматриваются в других разделах.

Теория "ходьбы наугад" или случайных блужданий, случайных событий (random walk) исходит из предположения, что текущая цена актива отражает всю необходимую прошлую и будущую информацию, которую не требуется искать дополнительно. Невозможно предсказать поступление информации требуемого качества на рынок и поэтому - невозможно обоснованно предсказать движение цен, т.е. рынок опережает инвестора. Цены свободно изменяются вокруг внутренней стоимости, т.е. лучшим для инвестора является решение «покупай и держи».

Интересным также является один из современных подходов к принятию инвестиционных решений получивший название теория хаоса или теории нелинейных динамических систем. Термин «хаос» не имеет точного математического выражения и определяется как непредсказуемость постоянного нелинейного нерегулярного сложного движения, которая возникает в динамической системе. Указанный подход, с одной стороны, основан на случайности и непредсказуемой взаимосвязи событий («эффект бабочки»), а, с другой стороны, предполагает существование общего порядка, что дает возможность применять методы технического анализа. Причем методы теории хаоса с успехом могут быть применены в самых различных рынках (например, на валютных и товарных).

Безусловно, что в настоящее время ни одна из теорий полностью не может объяснить все движения цен на рынке, поскольку рынок является сложной системой, да и действия человека зачастую иррациональны и не определяются здравым смыслом. Но как говорится «папы каждые важны». Технический подход используется чаще в краткосрочном анализе, хотя полезным оказывается и анализ долгосрочных трендов. Фундаментальная теория больше распространена в долгосрочном анализе, поскольку с течением времени разумные подходы начинают превалировать по отношению к психологии (время лечит). Кроме этого, фундаментальный анализ позволяет получить оценку действительной (справедливой) стоимости любого актива.

Согласно фундаментальному подходу теории внутренняя стоимость актива можно определить по формуле:

(2.1)

где CFi – чистые денежные поступления (текущий доход) инвестора i-года, r - требуемая инвестором доходность (норма прибыли) на инвестиции в данный актив, Pn – ожидаемая в n-году рыночная стоимость актива.

Требуемая инвестором (необходимая инвестору) доходность – мера стоимости капитала, предоставляемого инвестором. Может быть определена как безрисковая доходность + премия за риск, связанная с владением активом. Безрисковая доходность, безрисковая ставка процента или доходность свободных от риска операций (risk free rate, risk-free interest rate) определяется как доходность по инвестициям с наименьшим риском, таким, как ценные бумаги развитых государств или ставка по депозитам надежных коммерческих банков. Премия за риск актива может быть оценена путем сравнения со сходными активами. Другими словами, ставка r определяется альтернативными возможностями инвестора по размещению денег в сходные по свойствам активы. Иногда в качестве упрощения r принимается на уровне средневзвешенной стоимости (доходности) капитала инвестора.

Денежные потоки от инвестиций в финансовые активы могут быть в форме текущих денежных поступлений или доходов (ренты, процентов и дивидендов) или в форме рыночной цены при продаже (погашении) актива.

Доход от ценной бумаги может быть получен в форме текущего дохода (дивиденд, купон) или в форме капитализированного дохода (за счет изменения цены).

Для бессрочных ценных бумаг и постоянном денежном потоке CFi=CF =const стоимость определяется формулой бесконечного аннуитета V = CF / r .

Доходность или норма прибыли (yield) представляет доход, исчисленный в процентах от первоначальной цены актива за период времени (как правило, за год). Измеряется в виде процентной ставки в процентах (годовых) или в относительных единицах. Доходность бывает фактическая (прошлая, actual) и ожидаемая (будущая, expected).

Средняя доходность капитала, вложенного в актив (доходность актива), определяется по общей формуле:

r = (СF + P1-P0) / P0, (2.2)

где СF - текущий годовой доход от актива, P0 – цена актива на начало года, P1 - цена актива на конец года, (P1-P0) - прирост рыночной стоимости актива.

Например, если СF=10 руб., P0 = 100 руб., P1 = 120 руб., то

r = (10 + 120-100) / 100 = 0,1 + 0,2 = 0,3 = 30%.

В выражение (2.2) входят два слагаемых: текущая доходность (СF/P0) и капитализированная доходность ((P1-P0) / P0). Например, аналогом получения текущего дохода и доходности является сдача недвижимости в наем, а получения капитализированной доходности – ее покупка и продажа.

Следует отметить, что для инвестора может быть значимой не только доходность отдельного актива, но доходность всего капитала (портфеля) инвестора, т.е. множества активов и денежных средств. Например, инвестор в отдельные периоды может держать на счете некоторую свободную величину денежных средств, что влияет на доходность всего капитала. Указанные вопросы обсуждаются в 3.1.

Доходность нельзя определить, если неизвестен период получения дохода. Если период получения дохода составляет t-дней, то доходность в виде процентной годовой ставки простых процентов (в году 365 дней), т.е. без реинвестирования дохода, определятся в относительных единицах по формуле:

r = rt * 365 / t = rt * 1 / n, (2.3)

Годовая доходность в виде процентной ставки сложных процентов, т.е. когда имеется возможность реинвестировать (капитализировать) доход, определятся по формуле:

r = (1 + rt) 365 / t -1 = (1 + rt) 1/ n -1 , (2.4)

где rt – доходность за период t –дней, n – число лет в периоде t.

Если в условиях предыдущего примера все параметры получены за полгода (n=0,5), то по простым процентам доходность в процентах годовых равна 2*0,3=0,6=60%, а по сложным процентам (1 + 0,3) 2 -1 = 0,69 = 69%.

На финансовых рынках определяют доходность к погашению (yield to maturity, YTM). YTM – эффективная ставка, уравнивающая будущие денежные потоки и настоящую цену актива. Т.о. YTM=r из уравнения (2.1) при V=P. Доходность к погашению аналогична показателю внутренняя норма рентабельности (IRR) инвестиционного проекта.

Если требуемая норма прибыли инвестора rYTM (V

Если инвестиции находятся в распоряжении финансиста несколько лет, то часто необходимо определить среднюю доходность. Средняя фактическая доходность оценивается на основе средней арифметической, средней геометрической доходности или доходности к погашению.

Формула средней арифметической доходности за период:

(2.5)

где r i - i-вариант доходности за один период, N – число вариантов (периодов).

Средняя арифметическая используется для оценки средней фактической доходности за непродолжительный период (в краткосрочном анализе) и при определении ожидаемой доходности, если пердполагаются равные вероятности появления вариантов r i . Если период отличается от года, то при оценке годовой доходности используем (2.3) или (2.4).

Формула средней геометрической доходности за период:

(2.6)

Средняя геометрическая используется для оценки средней доходности за один период, если даны N-доходностей за несколько периодов. Средняя геометрическая доходность не превышает среднюю арифметическую. Если длительность одного периода отличается от года, то при оценке годовой доходности используем (2.3) или (2.4).

Пример. Цена акции на начало года составила 100 р. На конец первого года 120 р., а на конец второго 100 р. Доходность за первый год r1 = (120-100)/ 100 =0,2. Доходность за второй год r2 = (100-120) / 100 = -0,1667. Средняя арифметическая доходность за 2 года ra = (0,2-0,1667)/2= 0,0017 = 1,7%. Средняя геометрическая доходность rg = ((1+0,2)* (1-0,1667)) (½) -1 = 0. Безусловно, что правильным является второй результат, т.к. за два года прироста капитала и прибыли нет. Поэтому, для более точной оценки средней доходности во времени целесообразно использовать формулу (2.6).

Доходность к погашению определяется из уравнения 100 = 100/ (1+YTM) 2 , т.е. YTM = 0. При отсутствии текущего дохода внутри анализируемого периода, доходность к погашению совпадает со средней геометрической.

Определим среднюю доходность, если за первый год получен текущий доход 10 р. Тогда за 1-й год r1=(10+120-100) / 100 =0,3. ra =(0,3-0,1667)/2=0,0067=6,7%. rg=((1+0,3)*(1-0,1667)) (½) -1= 0,041= 4,1%. Доходность к погашению определяется из уравнения 100 = 10/(1+YTM) +100/(1+YTM) 2 . Отсюда YTM=0,051=5,1%.

Как известно, управленческое решение основывается на будущем, т.е. на ожидаемых (прогнозируемых) показателях. Для определения ожидаемой доходности М = М(r i) (математического ожидания или средней доходности) можно использовать формулу средневзвешенной:

(2.7)

где p i – вероятность (вес) реализации доходности r i , сумма всех pi равна 1.

Если вероятности (частоты) p i определяются по статистике, то полученные оценки совпадают с (2.5) и являются объективными, но могут не учитывать будущих изменений. Если вероятности распределения p i оцениваются экспертно, на основе фундаментального анализа, то это определяет субъективность результатов. В некоторой степени субъективность оценок можно снизить путем опроса множества экспертов.

Если предположить, что прошлая информация отражает будущие результаты, т.е. присутствует стабильность экономических факторов, то для оценки ожидаемой доходности в краткосрочном периоде полезным может оказаться технический подход, т.е. основанный на прошлой статистике. В этом случае для оценки ожидаемых параметров, в т.ч. доходности, можно использовать метод скользящих средних (существуют разнообразные технические методы анализа, которые подробно изложены, например, в ).

На практике применяют следующие виды скользящих средних: простая, взвешенная и экспоненциальная. Простая скользящая средняя аналогична (2.5) и оценивается как средняя арифметическая величина за предшествующие периоды:

, (2.8)

где r t +1 – прогнозная доходность за период (t+1), N - порядок скользящей средней (число периодов по которым строится прогноз), t – последний фактический период. Проблема состоит в выборе порядка скользящей средней N, т.е. подмножества данных, несущих информацию о будущем.

Взвешенная скользящая средняя, больший вес для которой имеют наиболее новые данные, определяется как:

, (2.9)

где pi =1, i=1,N. Данный метод учитывает тот фактор, что больший вес должны иметь наиболее «свежие» данные, т.е. веса при увеличении индекса должны возрастать. В соответствии с данным свойством веса p i можно определить по сумме чисел:
.Т.е., например, для N=3 и t=3: p 1 =1/(1+2+3)=1/6=0,17; p 2 =2/(1+2+3)=2/6=0,33; p 3 =3/ (1+2+3)=3/6=0,5.

Экспоненциальная скользящая средняя er t определяется как:

где  - коэффициент сглаживания находящийся в интервале (0,1), r t – фактическая доходность за период t.

Прогноз на основе экспоненциальной средней er t +1 является уточнением предыдущего прогноза er t путем умножения ошибки прогноза (r t - er t) на коэффициент . Коэффициент  подбирается опытным путем. При боковом тренде значение должно быть близким к нулю, а в случае направленной тенденции или при зависимости последующих значений ряда от предыдущих - близким к 1. Начальное значение, точка отсчета для прогноза er t может быть получено с помощью (2.8).

Если прогнозный график находится выше графика фактических значений, то тренд является понижающим, а если ниже – повышающим. Пересечение фактического и прогнозного графиков, как правило, означает смену направления тренда.

Вместе с тем следует учитывать, что с увеличением горизонта прогнозирования вероятность изменения факторов возрастает. Поэтому ожидаемая доходность должна оцениваться одновременно с использованием разных подходов, в т.ч. фундаментального анализа.

Ожидаемая доходность должна учитывать и неопределенность ее реализации, т.е. риск (risk). Риск, как известно, определяется вероятностью получения убытков. Прямые убытки означают вероятность получения отрицательной доходности (убыль капитала). Косвенные убытки – вероятность недополучения доходности по сравнению с ожидаемой (например, с минимально возможной альтернативной доходностью). Финансовый риск любой ценной бумаги является спекулятивным, т.е. существует вероятность как проигрыша, так и выигрыша.

Финансовый риск можно разделять на следующие две группы: 1. риск покупательной способности денег; 2. инвестиционный риск.

Потеря покупательной способности денег может возникнуть из-за изменения цен (инфляционный и дефляционный риск), колебания валютных курсов (валютный риск) или в процессе проведения денежных реформ (риск ликвидности). Ликвидность актива - характеристика скорости его продажи при сохранении стоимости. Деньги являются самым ликвидным активом. Но как известно из истории, ликвидность денег может снижаться (при выпуске новых денег, банкнот, ограничениях на наличный денежный оборот и т.д.).

Необходимо учитывать фактор времени, т.е. момент получения денег. Например, эмитент облигаций выигрывает при незапланированном росте цен (ожидаемая инфляция была учтена в цене и доходности), т.к. погашает в будущем меньшую реальную стоимость. Инвестор в этом случае, соответственно, проигрывает.

Инвестиционный риск связан с инвестиционным решением. Например, риск неплатежа или банкротства (кредитный риск) - связан с невозможностью выплат предприятием по займам или долговым ценным бумагам (проценты и номинал). Рыночный (биржевой) риск или риск изменения цен – выражается в изменении цен активов на фондовом рынке. Процентный риск выражается в изменении стоимости актива из-за изменений процентных ставок на финансовых рынках. Данный риск отражается, прежде всего, на ценных бумагах с фиксированной процентной ставкой (например, облигации). Риск ликвидности может выражаться в невозможности быстро продать ценную бумагу по справедливой стоимости, что приводит к снижению цены и потере прибыли.

Вместе с тем, кроме финансового риска следует учитывать и операционный риск, связанный с некачественным выполнением работниками своих функциональных обязанностей, техническими сбоями в работе оборудования или мошенничеством. Здесь можно упомянуть так называемый модельный риск, связанный с неадекватностью модели, которая используется при принятии решения. Все это может привести к серьезному искажению информации и потерям инвестора.

Инвестиционный риск является спекулятивным, т.е. позволяет получить выигрыш. Данное состояние зависит от позиции, которую занимает инвестор в отношении актива. Длинная позиция (long position) - термин, используемый в финансовых контрактах для отражения позиции (состояния) лица, когда актив имеется у него в наличии. Занять длинную позицию – означает приобрести актив. Короткая позиция (short position) - термин, используемый в финансовых кон­трактах для описания состояния (позиции) лица, при отсутствии у него актива. Короткая продажа (short sales) или продажа без покрытия сопровождаться взятием актива в долг, с последующим его возвратом по определенной цене.

Например, при росте процентных ставок, т.е. параметра r в (2.1) происходит снижение стоимости актива. В случае длинной позиции - инвестор теряет часть стоимости, а в случае короткой позиции – получает экономию средств при покупке актива. Когда процентные ставки снижаются, то имеет место обратная ситуация.

Показателями доходности и риска активов могут являться характеристики распределения вероятностей (probability distribution). Наиболее часто встречается нормальное (normal) распределение, которое характеризуется математическим ожиданием (ожидаемым, средним, mean) и среднеквадратическим отклонением (СКО, standard deviation) или дисперсией (квадрат СКО).

Среднеквадратическое (стандартное) отклонение (СКО) доходности, размерность которого совпадает с М, характеризует разброс (рассеяние, изменчивость, волатильность, volatility) доходностей вокруг сред­него значения:

(2.11)

При наличии статистики по изменению r i , СКО определяется как:

(2.11.1)

В ряде случаев в знаменателе данного выражения находится не N, а (N-1), т.е. определяется несмещенная оценка (например, применяется во встроенной функции электронных таблиц EXEL).

Для нормального распределения с вероятностью 68% случайная величина попадает в отрезок (M-, M+), с вероятностью 90% - в отрезок (M-1,65, M+1,65), с вероятностью 95% - в отрезок (M-2, M+2) и вероятностью более 99% - в отрезок (M-3, M+3). Если (M-1,65)<0, то можно сделать вывод о том, что вероятность убытков существенна (больше 5%) и риск достаточно высокий.

Коэффициент вариации показывает, на сколько процентов отдельные зна­чения доходности в среднем отклоняются от ожидаемой величины и определяется:

KV =  / M * 100, % (2.12)

Коэффициент вариации позволяет качественным образом оценить уровень относительного риска. Если KV не превышает 10%, то риск низкий. Если KV находится в интервале от 10-25%, то риск средний (умеренный). Если KV превышает 25%, то риск высокий.

Вместе с тем, наиболее объективной характеристикой уровня риска является также вероятность получения прямых убытков (отрицательной доходности) или вероятность косвенных убытков (недополучения доходности по сравнению с ожидаемой).

Пример. Пусть в таблице дана статистика по доходностям актива.

Определим параметры средней доходности и риска. Средняя доходность по (2.5) M=(-5+ 15+22+26+34+31+30+19+17+11)/10 =20%. При использовании взвешенной скользящей средней (2.9), т.е. при большем весе свежей информации (при порядке N=10), ожидаемая доходность составляет 21,4%, что может отражать повышающий тренд.

Дисперсия доходности согласно (2.11.1)  2  = (-5-20) 2 +(15-20) 2 +(22-20) 2 +(26-20) 2 +(34-20) 2 + (31-20) 2 +(30-20) 2 +(19-20) 2 +(17-20) 2 + (11-20) 2 = 1198% 2 . Тогда округленно  = 11%. Определим интервал 90% вероятности: M–1,65 = 0,019. Это означает, что риск получения убытков несущественный. Коэффициент вариации KV = / M *100 = 55% (относительный риск высокий).

В первых месяцах года мы по обыкновению проводим сравнение доходности инвестиционных инструментов. Для сравнение мы используем наиболее интересные и популярные активы, которые принято включать в инвестиционные портфели.

Список активов

В этом году мы сравнили доходность 10 инвестиционных инструментов:

Активы в рублях

• Недвижимость в Москве (стоимость квадратного метра)
• Облигации РФ (ПИФ Открытие Облигации)
• Индекс ММВБ (ПИФ Открытие индекс ММВБ)
• Депозиты в рублях (Индекс депозитов ВБ)

Активы в долларах США

• Акции США (ETF SPDR S&P 500)
• Облигации США (ETF Vanguard Intermediate-Term Bond Index Fund)
• Недвижимость США (Vanguard REIT ETF)
• Акции европейских компаний (Vanguard FTSE Europe ETF)
• Золото (ETF iShares Gold Trust)
• Серебро (ETF iShares Silver Trust)

Все доходности рассчитаны в единой валюте (рубль). Для долларовых активов доходность приводится к рублевой с учетом изменения курса доллара США. На графиках показана номинальная доходность (без учета инфляции).

Самостоятельно проверить доходности и другие показатели большинства из этих активов вы можете воспользоваться нашим .

В списке показателей доходности также присутствует доллар США, как один из популярных инструментов накопления. Кроме того, это дает возможность выделить «валютную составляющую» в доходности долларовых активов.

Важным «пороговым» показателем является инфляция. Активы, показавшие доходность меньше инфляции, имеют отрицательную реальную доходность .

Доходности активов за 2017 год

Инфляция

Так как на графиках мы демонстрируем номинальную доходность, которая не учитывает инфляцию, то все доходности имеет смысл сравнивать по величине с инфляцией. Если доходность актива меньше инфляции, то покупательная способность проинвестированных денег сокращается (отрицательная реальная доходность).

За год рублевая инфляция в 2017 году показала рекордные для всей истории российских финансов 2,5%. На более длинных промежутках времени средняя инфляция остается достаточно высокой - 8,2% за 10 лет.

Акции европейских компаний

Одним из главных сюрпризов 2017 года стали акции европейских компаний, которые опередили по доходности все остальные активы и принесли 20,76% за год. Рост акций сопровождался устойчивыми показателями макроэкономики европейских стран, растущей (наконец-то) инфляцией и более стабильным по сравнению с долларом курсом евро.

Средние доходности за 5 и 10 лет оставались на всех промежутках выше инфляции.

Акции европейских компаний отслеживаются на основе показателей Vanguard FTSE Europe ETF , отслеживающего широкий индекс FTSE Developed Europe All Cap (входят акции компаний Германии, Англии, Франции, Испании и т.п.).

Акции компаний США

Американские акции остаются среди лидеров. В 2017 году они принесли 15,89%. А на длинных промежутках времени они все еще остаются самым доходным из рассматриваемых инструментов.

Акции компаний США представлены ETF SPDR S& P 500 (500 крупнейших компаний США).

Депозиты в рублях

Доходность депозитов в 2017 году оставалась ожидаемо высокой, т.к. в 2017 году все еще можно было использовать высокие ставки 2016 года с доходностями вкладов выше 10% годовых. Но, сюрпризом стало третье место по доходности у депозитов. Этот один из редких случаев, когда вкладчики банков могли заработать больше на депозитах, чем на большинстве более сложных инструментов.

Доходность рублевых депозитов отслеживается нами по Индексу депозитов ВБ . Более подробно об индексе можно прочитать в статье:

Облигации РФ

Российские облигации показали четвертый по доходности результат. В 2017 году доходность корпоративных облигаций составила примерно 8,36%, отставая от доходности депозитов.

На длинных промежутках времени у облигаций довольно стабильные доходности: 11,68% (5 лет) и 10,92% (10 лет), что заметно выше показателей инфляции.

Доходность российских облигаций традиционно отслеживается нами по показателям ПИФ Открытие Облигации .

Золото

Золото - последний актив, который показал в 2017 году положительную реальную доходность 7,04%.

Недвижимость США

Недвижимость США в 2017 имела едва заметную положительную номинальную доходность - 1,10% и проиграла инфляции. Здесь стоит отметить, что держатели ценных бумаг американских трастов недвижимости (REIT) получали в прошлом году довольно высокую дивидендную доходность на уровне 5-6% годовых в долларах США. Цены на эти ценные бумаги росли на много медленнее средних темпов, и вместе со снижением курса доллара сделали этот инструмент в 2017 убыточным после вычета инфляции.

Доходность американских акций отслеживается нами по Vanguard Real Estate Index Fund ETF .

Серебро

Серебро известно своей высокой волатильностью среди драгметаллов. В 2017 году драгметалл подорожал на 5,8% в долларах. При пересчете в рубли доходность наиболее популярного среди ETF, инвестирующих в физический металл, iShares Silver Trust была околонулевой - 0,68% и проиграла инфляции. Вообще, необходимо отметить, что серебро все последние 10 лет показывало околонулевую доходность в долларах.

Индекс ММВБ

Российские акции в 2017 году показали убыток в 1,15% даже после учета выплаченных дивидендов. Дивидендная доходность ММВБ в 2016 году составила 5,67%, что является максимум за последние 10 лет. Но дивидендная доходность не помогла отечественному индексу, т.к. цены снизились значительно, несмотря на вялое восстановление экономики и дорожающую нефть. На более длинных промежутках времени доходность остается положитеьной: 10,45% (5 лет), 2,95% (10 лет), но не всегда выигрывает у инфляции, то отражает проблемы «буксующей» российской экономики лучше другой статистики.

Облигации США

В 2017 году облигации оставались под давлением растущих ключевых ставок в США, что обусловило их снижение и в долларах и (особенно) в рублях. Фонд среднесрочных корпоративных облигаций инвестиционного качества ETF Vanguard Intermediate- Term Bond Index Fund показал -1,62% в 2017 году. Но на длинных промежутках времени американские облигации как были, так и остаются хорошим консервативным инструментом для инвестиций с ровными показателями: 15,94% (5 лет), 13,35% (10 лет).

Недвижимость Москвы

Московская недвижимость в 2017 году была одним из самых неудачных инструментов. Цены на недвижимость снизились на 1,71%.

Цена на недвижимость базируется на индексе IRN. В данном случае цифры не учитывают возможный рентный доход.

Доллар США

Доллар США показал максимальный убыток. Цены на рубль в 2017 году оставались довольно стабильными, несмотря на многочисленные отрицательные прогнозы как российских, так и зарубежных аналитиков. По итогам года рубль окреп на 5,4%. Эта цифра так же является важной для всех долларовых активов, т.к. дает возможность понять, имел ли инструмент положительную доходность в «родной валюте» или принес убыток.

Гистограммы доходности на промежутках 5 и 10 лет

График накопленного дохода